华西证券 – 蜗牛派

版权行业专题报告：大版权时代即将到来-华西证券

蜗牛派 — Mon, 14 Sep 2020 02:39:58 +0000

报告简介：

国家版权立法持续完善，版权产业战略地位持续提升中国2001年版权立法开始，历经近20年的变革，政策对版权保护范围和力度持续加强。当前，在新的国际环境和产业升级背景下，版权产业纳入“十三五”规划，国家已经将版权产业作为重点战略方向。

版权产业链逐步完善，大版权时代即将到来版权产业长期受确权繁琐、盗版及侵权索赔难度高等因素制约，尤其图片、短视频、网络文学等产业版权保护亟待改善。随着政策对版权产业的支持力度持续加强，区块链技术的应用推广，未来版权确权、盗版追踪、侵权索赔等机制逐步完善，版权市场红利充分释放，大版权时代即将到来。

版权产业红利释放，产业链公司充分受益我们认为，版权内容、版权确权、版权分销、版权变现等环节充分将受益于版权市场红利，相关产业环节市场规模将快速提升。

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数字货币生态篇：大变革，数字货币生态蓝图-华西证券

蜗牛派 — Thu, 27 Aug 2020 08:13:05 +0000

报告简介：

1、此前，我们在《数字货币总篇，基于纸币替代的空间与框架》明确提出：央行数字货华西证券币（DCEP）将颠覆现有货币流通模式，纸币替代逻辑催生巨大产业改造需求。

2. 中长期来看，产业链中三大环节（按空间排序）分别为：中游银行侧＞下游公众侧金融行业数字货币分支一＞上游央行侧。

3. 本文为数字货币分支一：生态篇，重在推演DCEP全景生态蓝图，继而分析银行侧与公众侧的关键投资机会，核心逻辑如下：2、未来生态如何？拨开迷雾，结合高层公开披露信息及产业调研经验，我们推演了DCEP两个层面生态篇下的七大应用（场景）方向：1）央行-银行层面：中央监管场景、宏观调控场景、人民币国际化场景；2）银行-公众层面：C端场景（M0基准场景）、B端场景、G端场景、跨境支付场景。

4. 大变革3、DCEP七大应用方向将打造数字经济（即为数字新基建），C端场景仍是皇冠明珠。

5. C端小额高频交易是核心场景，银行系数字货币钱包或成“超级钱包”，对支付宝/微信支付数字货币生态蓝图构成全场景渗透，创造支付新生态。

6. 华西证券4、变革一：改写A/T两强支付格局，银行重回主导地位。

7. 过去数年，C端支付一直由金融行业数字货币分支一支付宝/微信支付两巨头寡头垄断，支付格局颇为割裂，此次四大行主导的银行系DCEP数字钱包推出后，支付入口将会逐步重回银行侧，重构的场景流量也将为银行系带来全新运营需求，旗下科技子公司和长期合作的银行IT厂商有望受益。

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华西证券-物联行业系列深度报告一：移动物联纳入新基建，模组行业加速爆发

蜗牛派 — Tue, 04 Aug 2020 10:29:45 +0000

报告简介：

移动物联网时代到来，政策助推行业增长

根据MachinaResearch统计数据显示，2010-2018年全球物联网设备连接数高速增长，由2010年的20亿个增长至2018年的91亿个，复合增长率达20.9％，预计2025年全球物联网设备（包括蜂窝及非蜂窝）联网数量将达到252亿个。5月7日工信部发布《关于深入推进移动物联网全面发展的通知》，提出建立NB-IoT

（窄带物联网）、4G（含LTE-Cat1）和5G协同发展的移动物联网综合生态体系，在深化4G网络覆盖、加快5G网络建设的基础上，以NB-IoT满足大部分低速率场景需求，以LTE-Cat1满足中等速率物联需求和话音需求，以5G技术满足更高速率、低时延联网需求。

海外模组厂商竞争力下降，转型平台服务

海外两大物联网龙头Sierra与Telit产品覆盖物联网模组、物联网连接与物联网平台。Telit和Sierra毛利率较为稳定，均保持在30％至35％之间。但从2015到2018年的出货量份额变化来看，海外厂商的市场份额出现明显下滑。由于费用原因，两家公司近年来净利润状况皆不理想，2018年均出现亏损。Sierra与

Telit开始加速发展毛利率较高的物联网服务与平台业务。

国内模组厂商竞争力提高，产品和渠道各有特色

国内厂商移远通信、日海智能、广和通和有方科技的竞争力不断提高，逐渐形成了一超多强的竞争格局。移远通信目前研发和渠道优势明显，是国内模组的龙头，产品广泛用于无线支付，车载运输，智慧能源，智慧城市，智能安防，无线网关，工业应用，医疗健康和农业环境等领域。广和通在笔记本，平板电脑，智能手机等应用领域优势较大。有方科技为智能电网领域龙头，无线模组出货量占国家电网近三年招标采购总量50％以上，近年来在车联网终端产品不断扩展海外市场。日海智能主要专注在智慧城市、智能家居、共享经济等领域。

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华西证券-羊粉行业系列报告之奶源篇：星星之火，可以燎原

蜗牛派 — Fri, 31 Jul 2020 03:28:52 +0000

报告简介：

羊奶粉产量远低于牛奶粉,羊奶海外供应优势强2018年中国羊奶粉销售额为80亿元,在中国婴幼儿配方奶粉中占比4.9%。主要原因是羊奶粉产量羊奶粉原料羊奶和羊乳清蛋白产量的短缺和奶山羊规模化养殖企业数量较少。

2018年全球奶山羊出栏量亚洲和欧洲占比分别为52.22%和4.43%;全球山羊奶产量亚洲和欧洲分别为52.69%和16.64%。虽然亚洲奶山羊的存栏量和乳产量都是最高,但由于亚洲养殖规模化程度低、加工水平低、生产过程管理不当,导致山羊奶的实际有效供给量比较低,成熟羊奶产地仍集中在欧洲、澳洲等国家。

国内市场羊奶粉品牌以国外羊奶奶源供应为主中国羊奶粉市场规模逐年上升,预计2020年规模达到100亿元,2013-2020年羊奶粉市场规模CAGR为18.65%。随着中国羊奶粉市场份额不断提升,国内外奶粉品牌逐渐加入到国内羊奶粉行业的竞争中。目前国内较为知名的羊奶粉品牌主要有佳贝艾特、蓝河、拉朵小羊、圣特拉慕、金领冠悠滋小羊等。知名度较高的品牌如佳贝艾特、拉朵小羊等羊奶奶源均来自于欧洲或澳洲。

羊奶粉行业龙头企业澳优澳优佳贝艾特羊奶粉在全部羊奶粉(含进口+国产)的市占率约为30%,连续四年稳居市场份额第一,在全部进口羊奶粉中市场份额超过60%,稳坐全球羊奶第一品牌宝座。预计2020-2022年实现收入82.8/101.3/122.2亿元,对应PE分别为17/13/11倍。首次覆盖,给予买入评级。

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华西证券-计算机行业动态报告：超越OracleSalesforce宣告SaaS模式的胜利！

蜗牛派 — Wed, 22 Jul 2020 09:18:37 +0000

报告简介：

7 月12 日，Salesforce 市值（1792 亿美元）正式超越Oracle（1761 亿美元），为SaaS 行业树立发展历程的里程碑。

Salesforce 近14 年来市值增长125 倍

Salesforce 市值高速增长印证了SaaS 模式有效性。作为全球最大的SaaS 公司，Salesforce 深耕客户关系管理（CRM）系统。2005-2019 年间，Salesforce 营收增长了55 倍，客单价提升8.8 倍，市值增长125 倍。Salesforce 超高速的营收增长是市值飞速提升的第一驱动因素。

高续费率下的SaaS 模式保障经营现金流增长SaaS 模式下，高续费率是未来营收与利润的保障。Salesforce使用阶梯性产品定价，提供多种云模块交叉销售，保障了用户粘性。不同于传统模式，SaaS 模式能够提高对产业链下游的占款，改善SaaS 企业经营性现金流质量。

ARPU 值提升+销售费用率降低推动长期净利润增长SaaS 模式从量与价两个方面为企业提供价值提升。SaaS 模式利用标准产品抓取长尾用户，降低采购门槛使得盗版用户转正；价格方面SaaS 模式能够通过打造新模块应用与提供增值服务逐步提升客单价值（ARPU 值）。

我们推断，ARPU 的提升，叠加销售费用率的下降是SaaS 模式长期净利润的直接来源。在量价齐升的逻辑下，ARPU 值逐年提高，以及销售费用率的下降有望带来SaaS 企业净利率的提升。

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华西证券-低温奶系列报告之一基础篇：随风潜入夜，润物细无声

蜗牛派 — Sat, 18 Jul 2020 07:27:52 +0000

报告简介：

契合消费者需求,低温奶趋势向好低温奶口感好,包装精美有设计感,且能满足消费者对营养价值的高需求,2018年预测低温奶潜在客户人群有望达到3000万以上,行业有巨大的成长空间。同时,低温奶保质期短,对牧场、冷链运输和渠道布局有很高的要求,或将成为行业壁垒。

上下游布局竞争激烈,低温奶品牌区域性强中国奶源势力分布基本成型,前四名伊利、蒙牛、光明和新希望(30.900, -0.10, -0.32%)总计约占有全国44%的奶源。线下渠道便利店和中小超市渠道占比最高,商家为满足消费者的消费方式和习惯逐渐发展出多种销售渠道。年轻消费者青睐电商平台,线上渠道竞争尤为激烈。送奶入户为占比排名第二的渠道,布局难度大但易形成品牌依赖,消费者复购率高。同时,受冷链和运输距离的限制,低温奶品牌区域性很强。

细分行业规模快速增长?从发达国家乳制品的发展路径看,存在从常温到低温的部分升级替代。我国低温酸奶目前形成区域性乳企和龙头企业并存的格局,蒙牛市场份额最大且稳增长,2019年CR3市场份额56%,三大龙头企业各放异彩,营销手段加强。

低温巴氏奶CR3市场份额更低,2019年仅为27%,部分龙头企业刚刚开始布局。

MCN行业新趋势：电视台系崛起-华西证券

蜗牛派 — Mon, 06 Jul 2020 07:39:08 +0000

报告简介：

机遇:传统创收模式衰落，直播带货趋势带来新机遇

电视台广告业务收入持续下滑，平台创收方式亟待多元化拓展，布局MCN则为电视台盘活存量资源。多地已出台直播支持政策，电视台布局直播带货顺应政策导向，近年直播带货监管趋严，更凸显广电内容优势。电视台丰富的主播资源、潜在红人生产能力和电视购物积累的品牌产品渠道为MCN发展助力。

发展:电视台加速MCN布局，相关业务撬动公司营收

地方主流媒体于2018年下半年开始布局MCN，在疫情、短视频发展等因素催化下，广电系媒体利用自身优势加速发展网红经济，特别是直播带货业务。各地电视台通过综艺+直播，直播晚会等模式实现了上亿销售额，强势拉动公司营收。短期内主流媒体进一步加码MCN业务，积极与电商和短视频平台展开合作。

前景:直播带货成为当下风口，政策利好未来发展

当前直播带货成为主要风口，支持政策相继出台。随着各大平台及主流媒体加入，行业内竞争会更加激烈，MCN机构更倾向于拓展业务边界，增加高变现能力领域，加码电商直播带货领域。各地主流媒体在丰富的存量资源及广电系背景所提供的信用背书下，能够有效弥补MCN行业固有缺陷，未来发展空间广阔。

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银行IT行业深度报告：分布式，新周期-华西证券

蜗牛派 — Sat, 04 Jul 2020 02:58:34 +0000

报告简介：

1、集中式是过去式,分布式是未来式:一方面,银行传统的集中式核心系统(IOE主导)受到性能及维护成本的双重压力而失去优势;另一方面,脱胎于互联网厂商的国产分布式核心系统(基于X86)日渐成熟,叠加政策推动,银行核心系统的分布式替代已成趋势。

2、分布式革新作为支点,将撬动银行IT景气新周期:支撑逻辑×5I.银行IT的投资周期为4-7年,距离上一轮景气低点(2013年)已经过去7年,2019、2020年迎来新的高景气起点;II.中美博弈背景下,自主可控成为大趋势,金融信创将分为两步走:先分布式替代,后软硬件重塑,整体空间远超千亿;III.核心系统改造带动六大外围系统跟进配套改造,合计增量超过500亿,将在未来三年间密集释放;IV.银行坚定加码IT创新,以建信金科为代表的银行系科技子公司正在业内活跃输出业务,2020年增量可期;V.数字货币(DCEP)呼之欲出,年内存在落地预期,商业银行侧将成为改造重点,带来银行IT变革性机遇。

3、格局区域集中,龙头有望破局:此前行业格局分散(CR5不足20%),绝对龙头并未形成,但随着银行逐步接纳银行IT厂商(分布式&DCEP深度参与方)赋能、一体化解决方案将加速渗透,格局趋于集中,行业绝对龙头有望破局。

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华西证券-生活用纸专题：中美生活用纸演进之路-借镜观形，稽古振今

蜗牛派 — Fri, 03 Jul 2020 08:47:06 +0000

报告简介：

1、中国生活用纸行业仍处于成长期阶段,量价均有提升空间。2010年,我国生活用纸人均消费量仅为3.6kg,2016年达5.7kg,年均增长0.3kg。但相比发达国家(2015年北美24.9kg,日本15.6kg),我国人均消费量差距较大。保守测算2017-2026年间我国人均消费量将保持年均0.25kg的增长,2026年人均消费量预计将达8.2kg。2018年,美国人均消费支出4.28万美元,中国仅为2.53万元人民币。2010-2018年,美国人均消费复合年均增长率(CAGR)为3.3%,中国人均消费CAGR为11.6%,长期看将维持10%以上,人均消费水平持续提升。此外,中国生活用纸的消费结构也有继续调整的空间,消费升级将带动生活用纸需求多品类多维度扩张,行业的发展空间十分广阔,未来将继续保持中高速增长的态势。

2、相较于美国成熟的生活用纸市场,中国生活用纸市场集中度尚处于集中度提升的初期阶段,竞争较为激烈。中国生活用纸行业的CR4目前仅为30%,与美国75%的CR4相比水平较低,未来仍有广阔的提升空间,并且龙头企业尚未形成绝对领先优势,因此市场格局尚未定型。在消费升级的趋势下,区域性小纸厂将继续面临来自龙头企业的多重压力,包括更换先进纸机的资金压力、品牌升级压力以及渠道拓展压力。另外,排污许可证、环保税等新政和居高不下的木浆价格也将持续压缩中小企业的利润空间。因此,行业集中度提升的趋势可持续,龙头企业将受益并获得市场份额的提升。

另外,在木浆价格未来有望持续上涨的趋势下,把控上游原材料资源将有所缓解龙头企业受成本波动影响过大的问题,并且通过拓展上游业务形成协同效应将助其扩大领先优势,最终形成与成熟市场相似的寡头竞争格局3、复盘行业优势企业成功的因素:产品升级、全渠道发展、全国性产能布局、横向品类扩张。

一是产品的创新升级,包括对品质和包装的升级,有助于提升产品的附加值;二是全渠道发展,在信息碎片化的时代,单一渠道的优势已无法保证企业市占率的提升,行业“短板效应”凸显,龙头企业纷纷进行全渠道的改革,制定“经销商渠道、直营渠道、电商渠道和商销渠道”四架马车并驾齐驱的发展战略,以期全方位提高市场占有率;三是全国性的先进产能布局,生活用纸庞大的运输费用促使企业不断缩小生产基地与销售网络之间的距离,随着龙头企业在全国范围内加密营销网络,全国性的产能布局已成为发展的必要条件;四是横向品类扩张,生活用纸企业横向扩张至个人护理领域已成为行业龙头企业发展的重要趋势之一,既可以改善毛利率又可以培育新的增长点。

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华西证券：创新重磅品种陆续推出，持续推动疫苗行业高速发展

蜗牛派 — Fri, 24 Apr 2020 04:05:06 +0000

新冠疫情提升疫苗知晓率，长期接种率将持续提升，短期接种工作逐步恢复。此次新冠疫情对全国进行了疫苗公众教育，接种疫苗是预防传染病的最佳方法，疫苗长期接种率将持续提升。疫苗接种点在2月份基本暂停，3月份逐步恢复，目前为预约接种，预计4月底有望大幅度放开限制，疫苗接种工作恢复正常。
竞争格局良好，未来集中度进一步提升。相比药品领域竞争异常激烈的局面，疫苗行业无论是国内还是全球，竞争格局都更加优化，全球疫苗主要领导者是默沙东、赛诺菲巴斯德、辉瑞和GSK，而国内二类苗领域成规模的公司数量也不多，基本都是早年与计划经济时代疫苗行业有千丝万缕联系的公司发展而来。2019年10月15日，中国疫苗行业协会成立，工信部副部长王江平明确提出，工信部会同相关部门正在研究，推动疫苗行业整合重组工作，以通过提高行业准入门槛，加强产业质量监管，鼓励集团化发展，完善招标采购等政策措施，促进优势企业做大做强，逐步提高疫苗行业集中度。我们预计行业将迎来进一步洗牌，中小企业要么被收购、要么退出行业，龙头企业未来的市场份额将会进一步提高，成长空间将会进一步打开。
主要为自费接种，企业定价自主，不受医保政策影响。与药品相比，疫苗市场中非免疫规划疫苗占比大约90%，其由公民自愿自费接种，不受医保政策影响，定价自主，且疫苗价格近年基本保持不变，部分品种甚至小幅上升。部分疫苗品种国内外定价差距不大。