曾号称“从未失手”的陆正耀也不得不公开道歉：“非常羞愧、痛心。”但现在的陆正耀应该更为痛心——培育了13年的神州租车正从他手中溜走。

6月1日，神州租车发布公告称，神州优车已与北京汽车集团有限公司（简称：北汽集团）订立战略合作协议。根据协议，北汽集团将向神州优车收购约21.26%的持股。

该公告显示，“神州优车与北汽集团的合作细节和条款仍在磋商当中。”一份不具备法律约束力的公告，也让神州租车与北汽的关系变得微妙。这意味着，神州租车或将迎来北汽这一新接盘侠，但亦有可能落得“一场空欢喜”。

颇为戏剧性的一幕是，港交所权益披露页显示，截至2020年5月11日，陆正耀旗下神州优车持有神州租车的股份恰好是21.26%。如若神州租车与北汽集团达成交割，后者将成为神州租车的第一大股东，而神州优车及其背后的陆正耀也将从股权层面完全退出。同时，神州租车与华平系的交易也宣布搁置。

来源/神州租车公告

虽然买卖还未最终敲定，但这已经是神州租车近期唯一的利好消息。受此公告影响，神州租车当日股价收盘涨幅高达23.33%，市值升至47.07亿港元。

对于陷入业务发展遇阻、融资渠道受限、现金流承压等多重困境的神州系而言，北汽的出现无疑是场“及时雨”。双方最终达成协议后，神州系糟糕的现金流状况可以得到缓解，北汽集团也能凭借神州租车的行业优势，在出行生态链中落下重要一棋。

只是，陆正耀这次真的可以全身而退吗？

01 风光无二

除去当下的狼狈，陆正耀的确是位颇具战略眼光的执行者。

1993年，24岁的陆正耀毅然舍弃公务员铁饭碗，下海从商。闽商“少年不打拼，老来无名声”的闯劲儿，在他身上演绎得淋漓尽致。选择北上后，陆正耀在中关村做起了代理商，专门从事通讯设备及系统集成业务。

一次在美国高速公路上意外抛锚的经历，让陆正耀嗅到了汽车行业的商机。在美国，用户只要给美国汽车俱乐部AAA打个电话，便可享受到汽车救援、维修、保险等服务。回看当时的中国市场，汽车销量正处于21世纪初的高速增长阶段。中国一举超越日本，成为全球第二大汽车消费国，但售后服务却大幅落后。

市场大爆发下，汽车行业处处皆为蓝海。2005年，陆正耀成立UAA（联合汽车俱乐部），这成为他资本故事的起点。两年过后，嗅觉敏锐的陆正耀迅速转型租车业务。

2007年，神州租车正式成立。就租车业务而言，门店、车辆、人员……每项都是一笔不小的投入。幸运的是，神州租车在发展三年后获得了联想控股12亿元投资。有了“弹药”后，这家公司开始以黑马姿态横行于中国汽车租赁市场。

陆正耀深谙“天下武功，唯快不破“的道理。在他看来，公司发展的第一步是解决车辆问题、扩张车队规模，随后再打“价格战”，以此能够快速抢占市场份额。他也是这样做的：2010年11月，陆正耀斥资6亿元采购了6000辆运营车辆，车队规模迅速扩大至万辆以上，神州租车一举成为中国规模最大的汽车租赁公司。

不久，神州租车便跻身中国三大租车公司之列。趁热打铁，神州租车于2010年12月再次发起价格战。与此前相比，其95%车型的租金都调整至之前的一半。

与此同时，陆正耀再次加码车队规模——2012年3月底，神州租车车队规模达2.9万辆，在全国拥有超过500家的门店与服务点，稳坐市场第一。据罗兰贝格统计，当时神州租车的车队规模是排名其后的8家租车公司车辆之和。

2014年9月19日,神州租车于香港联交所主板成功上市。这是属于神州租车的高光时刻，也是属于陆正耀的高光时刻。

但已成为中国最耀眼企业家之一的陆正耀似乎并不满足于此。

02 跑马圈地

以神州租车为起点，陆正耀计划布局一个完整的汽车商业闭环。

2015年，滴滴打车和快的打车宣布合并，中国最大的叫车平台就此诞生。伴随着最早入局的易到用车，后来崛起的滴滴、Uber等玩家的成长，中国网约车市场竞争愈发激烈。

这一切被陆正耀默默看在眼里，他于同年成立了B2C模式的“神州专车”。凭借租车业务的硬件基础，神州专车在全国60余座城市迅速上线，并建立了自有专车车队与司机队伍。

短短一年后，陆正耀又创立神州专车的主体公司——神州优车。他将神州专车原有的相关资产、业务、债权债务及5家子公司100%的股权，全部置入神州优车之中。

随着国民生产总值的不断上升，陆正耀又将触角伸向大消费领域。2017年，神州优车集团原COO钱治亚在中国开了瑞幸咖啡首家门店。“做咖啡生意”的想法诞生于2010年，陆正耀当时就对愉悦资本的刘二海表示：“将来一定要做这个”，后者在2017年成为瑞星咖啡2亿美元A轮融资的资方之一。

延续陆正耀一贯的“快速发展”风格，瑞幸咖啡在此后不到17个月的时间里，成为全球最快IPO的公司。

即便在大消费领域做得“风生水起”，陆正耀也并未忘记自己的“造车之梦”。宝沃汽车的出现，缓解了陆正耀的燃眉之急：某种程度而言，宝沃汽车能够减少神州租车因车辆残值下降而产生的经营风险。

2019年3月，神州优车收购宝沃汽车67%的股权，成为直接控股人。当被媒体问及“为何是67%的股权”时，陆正耀直言，“就是为了有话语权，自己说了算。”其野心可见一斑。他很快成为宝沃汽车董事长，试图打通汽车产业链上下游。

制表人/亿欧汽车商业分析员 曾乐

从神州租车、神州专车，到神州买买车、神州车闪贷，再到宝沃汽车，手握多张底牌的陆正耀已经打造出了一个完整闭环：宝沃汽车解决了神州租车的上游车源问题；除用于出租的车辆外，神州租车还可将所购车辆供神州专车使用；而神州买买车则明确了其二手车的去处；作为神州买买买的配套服务，神州车闪贷为车辆卖车提供金融贷款服务。

如果不是瑞幸咖啡的突然倾倒，陆正耀还能头顶多个光环。但现在，装睡的人不得不醒来了。

03 大厦将倾

陆正耀还在经历“大起”时，神州系大厦将倾的伏笔已经被埋下。

仅神州系内部，就已存在多颗已靠近火源的手雷。神州租车的商业模式，决定了其主要收入来源分为两个部分：租赁收入与二手车销售收入。

一方面，随着车队规模的不断扩大，神州租车“越来越重”，弊病凸显。通过梳理数据，亿欧汽车发现，神州租车的车队规模逐年扩大：截至2019年年末，其车队总规模接近15万辆——为6年前的2倍。

制表人/亿欧汽车商业分析员 曾乐

车队规模的扩张并未增加神州租车的利润。2019年，神州租车净利润从2016年的14.60亿元下滑至0.31亿元。2020年第一季度，神州租车状况更糟，转盈为亏。财报显示，其净亏损1.88亿元，去年同期净利润则为3.90亿元。而疫情的冲击，更使神州租车“雪上加霜”。

制表人/亿欧汽车商业分析员 曾乐

但它的隐忧远不止于此：车辆实际利用率、车队管理、维修及折旧成本，都为神州租车带来更多考验。2009年-2011年，神州租车的出租率由65.3%降至56.7%，快速扩张的激进打法，使神州租车落了一身伤。

疫情下，二手汽车销售市场疲弱，神州租车不得不“减少车辆采购以维持稳健现金流，直至租赁需求恢复。”

神州租车已是如此，陆正耀手中的其他牌也并不好看。

与滴滴的C2C模式不同，B2C模式下的神州专车，需要源源不断的资金补给，才能实现规模化运营。陆正耀也意识到了这一点，在“找钱”的同时，他开始尝试突破自身模式。2016年9月，神州专车公布U+开放平台战略，宣布向符合条件的全国车主免费开放流量、技术和品牌资源，并承诺永不抽成。

换而言之，神州专车将摒弃曾经坚守的B2C模式，开始效仿滴滴、易到两大专车平台的C2C模式，允许私家车加盟。按照陆正耀的逻辑，神州专车将以B2C模式创利润，C2C模式换取流量增长，两种模式互为补充。

从业绩表现来看，陆正耀的这步“棋”似乎走对了。财报显示，2016年，神州优车总营收为58.5亿元，较上一年增加41亿元，同比大幅增长235%。其中，专车服务收入达50.6亿元，同比大增190%。

喜悦并未持续。换句话说，神州优车这副牌又被陆正耀亲手玩坏了。神州优车前脚刚踏入新三板大门，陆正耀后脚便加入股权质押大军。神州优车上市仅1周，陆正耀便将所持有的神州优车9000万股股票（占神州优车总股本11.9%），质押给了杭州银行北京中关村支行，以个人名义融资了5亿元。此后，神州优车的市值一路走向蒸发。

虽然如今的神州租车依旧是中国租车市场的领头羊，但不可置否的是，陆正耀亲手把自己养大的孩子捧到了股市大门前，也亲手引爆了自己一手埋下的“雷”。

相比上市之时“亚洲租车第一股”、“新三板市值老大”等光环，神州租车与神州优车如今都被当做“劣质资产”看待。

04 败走麦城

一杯咖啡淹没了神州系这片雨林。曾扬言“我出手到现在，还没失过手”的陆正耀，这次终究是栽在了自己一手建立的神州系大厦前。

自瑞幸造假事件后，遭受“蝴蝶效应”的神州系深陷泥沼：业务发展遇阻、融资渠道受限、现金流承压……覆巢之下，安有完卵。找钱、切割、找钱，成为神州系当下最为紧迫的事。

华平退出、北汽出手背后，神州系的自救之法依旧逃不掉“熟人接盘”的老故事。

一纸不具法律效力的合作协议，给予了陆正耀新生的可能。如若北汽能够顺利接盘神州租车，陆正耀将以“断臂求生”之法为神州系获得及时的现金流。同时，这也意味着，陆正耀将真正失去神州租车这张“牌”。

除频频割肉自救外，陆正耀如今几近“满盘皆输”：一把由瑞幸点燃的火，已烧至更多未来有海外上市计划的中国企业。事实上，瑞幸独角兽坠落、企业信用坍塌的事件发生后，整个中国创投产业链均遭受重创。

“疫情和关联企业的财务作假，使得租车市场面临着融资难和估值偏低的困境，无法及时获得足够的资金支持，也不利于租车行业进一步发展。”有业内人士对亿欧汽车表示。上述两点使得行业各公司现金流都比较紧张，“未来一段时间租车行业洗牌是在所难免的”。

全国乘用车市场信息联席会秘书长崔东树表示：“相比过去的烧钱模式，疫情与神州租车头部企业的多重冲击下，中国租车市场未来更需要低成本的运作模式。‘模式如何创新’，也会成为多数企业所重新思考的问题。”

一石激起千层浪，瑞幸事件也刺痛了资本市场那根敏感的神经。今年4月22日，银保监会发布声明：“对财务造假行为始终保持‘零容忍’，已督促相关银行加强风险监测。”

回看当下，北汽这一新接盘侠的出现，为陆正耀的资本故事增添了更多的想象空间。凭借北汽这艘快船，陆正耀能否抵达新的彼岸？一切还尚未可知。

一旦北汽放弃接盘，陆正耀的商业帝国可能会迅速走向坍塌。

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当投资者为“新经济”心潮澎湃时，他曾尖锐地指出互联网的力量可能被高估，而传统制造业的力量可能被低估；当众多学者为中国人口红利的变化热烈讨论时，他把中国新一代年轻人的鲜明特点写进经济著作中；当大多数人为“逆全球化”趋势愈演愈烈而焦虑时，他开始反思过快的全球化能否长期持续……

5月11日，何帆接受《巴伦周刊》中文版专访，进一步分享了他对中国经济趋势、商业思维变化以及全球化的最新思考。“国产品牌在国内市场上的机会已经到来……更懂中国消费者的企业才能在中国市场上找到更多的商机。”他说，“我们更强调‘人是能自己做选择的’……年轻一代更希望通过消费来表达个性，他们会寻找能够表达自我的产品。”

对于自称“新电商开创者”、市值接近700亿美元的拼多多，何帆仍然持谨慎态度。“拼多多希望打造一条面向国内市场的产业链。从理论上来讲，我认为这是值得做的。但能做到什么程度、如何克服这个困难，需要继续观察。”他说。

针对瑞幸咖啡财务造假丑闻，何帆认为，全球流动性过剩“鼓励”出了一种“吹牛皮”式的商业思维，并大为流行。但如今，这种思维已经走到了尽头。“中国的市场环境现在已经到了竞争非常充分、必须‘深耕细作’的时候。”他说，“抱着‘胜者王侯败者寇’的想法，不惜在‘比快’的过程中撒谎、造假，未必就是好的策略。”

何帆目前担任上海交大安泰经济与管理学院教授，兼任熵一资本首席经济学家。他曾任中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长，北大汇丰商学院经济学教授。

《巴伦周刊》中文版：您提出中国经济“基本盘”的概念，它是一种潜在趋势、还是我们通常所说的经济“基本面”？

何帆：很多人观察中国经济会看外在的现象，比如经济周期。近两年还有很多来自外部的冲击，比如说今年的新冠肺炎疫情。但我们觉得，如果你要理解中国经济，你必须要去看它内在的“基本盘”。这是经济演化过程中，基于过去所有经验的积累，所形成的自己的一套生态系统。这个东西它其实是很难改变的，很难在短期之内被拿走。这跟我们原来讲的人口红利、体制因素不同。“基本盘”是把中国经济当作一种物种演化去观察，从进化的角度、生态的角度去看。

我们已经积累的很多优势或特点，互相之间是形成配合的。更通俗地讲，从宏观角度，“基本盘”就是如何去理解中国经济生态系统。从微观角度，每个企业和个人也有“基本盘”，它所对应的是一个生态学概念——“生态位”，也就是一个物种在生态系统中所占有的资源的组合。

《巴伦周刊》中文版：通过常规的经济数据去观察经济冷热，是看不到这种“基本盘”的？

何帆：经济的冷热是一种最终表现，它可能是对外界变化的反应。比如，我们体温升高可能是因为体内有病菌，而“基本盘”关心的是我的免疫系统到底怎么样。只要守住中国经济基本盘中教育、代沟、市场、全球供应链、技术创新这五大变量，中国经济发展就会拥有新的动力。

具体而言,我们的教育会绝地重生,我们的年轻人会登上历史舞台,我们庞大的生产能力和不断提高的消费能力之间会引爆商业创新,我们的企业会进一步融入全球供应网络,我们已经并将继续重新定义很多学别处学来的东西。这就是我们在失去了之后还能拥有的东西，这就是中国经济的“基本盘”。

如果这个基本盘还在成长，那中国经济就会继续成长；如果这个基本盘已经显出颓势，那中国经济就很可能会失去未来的增长前景。

《巴伦周刊》中文版：《变量》是一本关于中国经济长期趋势的著作。中国消费市场增长的大趋势一直是投资者所关心的，尤其是海外投资者。近两年，国内媒体先后热炒了“消费升级”以及“消费下沉”这些概念。您看到的中国消费市场趋势是怎样的？

何帆：很难说是“升级”或“降级”。对于有些人来说它是“升级”，但对于另一些人是“降级”。另外，对于有一些产品来说是“升级”，对于有一些产品来说是“降级”。

从宏观来看，消费是一个收入的函数。如果你的收入增加了，消费才会相应地增加。同时，经济学上还有所谓的“边际消费倾向”，表示你愿意从收入中拿出多少来消费。总体情况是，由于我们收入增长的情况不是特别乐观，它制约了消费。消费本来应该在中国经济增长中起到更重要的作用，尽管它现在占的比重是很大，但其实潜力并没有完全释放出来。

我们还有很多政策空间。比如，更好地保证大家的收入增长，解决诸多跟收入分配有关的问题，减少贫富差距。这都有助于提高消费在整个国民收入中所占的比例。这是一个宏观的角度。

但是，如果我们从企业或企业家角度来看中国的消费市场，结论又会不一样。从总量来看，你很难在别的地方找到一个像中国规模这么大、增长这么快的国内市场，并且它还处在快速变化之中。

从微观角度来说，中国消费市场出现了一些新的特点。比如我在书里面也讲到，跟国外品牌相比，国产品牌在国内市场上的机会已经到来。这是因为，我们看到年轻一代（比如90后、00后）的消费理念与更年长一代（70后、80后）大有不同。

原来大家对名牌、尤其国外品牌非常推崇。一方面是因为“显摆”和炫耀心理，另一方面是出于对假冒伪劣产品的顾忌——大品牌起到了减少生产者和消费者之间信息不对称的作用。

最近几年，年轻人会认为自己的特点就是自己的优点，更强调通过消费来表达自己的个性。他们会寻找能够表达自我的产品，比如“国风热”。同时，国内品牌及产品的品质跟过去相比也有很大的改善。这个时候就出现了所谓的“国潮”，也就是一些国产“潮品”崛起的新机会。

从微观层面来看，中国消费市场还是机会最多的。但是，企业必须要转变打法，要更多地去理解本土市场，以及本土消费者的需求和意愿。更懂中国消费者的企业才能在中国市场上找到更多的商机。

《巴伦周刊》中文版：在谈到中国人口相关问题时，许多经济学家会指出老龄化、人口规模缩减等趋势。您为什么会更加关注中国的年轻一代？

何帆：人口老龄化的趋势是存在的，并且是中国今后面临的最大挑战之一。其实，这两年我们一直想写老龄化的问题。如果不是新冠疫情的话，我今年的新书里面可能有一个重点的调研，就是老龄化。

跟其他学者不太一样的是，我们更强调“生育决策只能由个人自己选择”。我们不想把人口当成是一个“工具变量”。

如果你真正去理解年轻人，你其实能看到他们慢慢会有一些新的变化。至少我们观察到，这一代年轻人他有他自己的特点：随着经济发展水平的提高，他们不像上一代人那样十分看重物质。当然他也希望自己有钱，但他不会把挣钱当成是唯一目的。他们有时候会为了自己的爱好、兴趣，走另外一种我们原来认为不可思议的人生道路。

在很多企业管理者看来，年轻人不好管、没有那么勤奋。但从另一个方面去看，他们不愿意空谈理想，他们特别愿意干点什么东西出来；他们特别愿意表达自我，你就必须得给他机会，让他能够表达自我。

中国现在到了需要更多创新、创造力的时候。如果我们把那些需要更多创新、创意的工作，酷的工作、好玩的工作、可以自己做主的工作交给年轻人，他们应该比上一代的人做得更好。

《巴伦周刊》中文版：面对这样的趋势和变化，什么样的企业能够成为长期赢家？

何帆：我觉得未来发展比较快的企业会是那些企业文化比较年轻的企业。

企业文化年轻有两种情况。一种是企业本身就是年轻人创建的，天生就带着年轻人基因。互联网企业，比如我们调研过的极飞、优必选、拼多多，员工都非常年轻。另外一种是企业创造出一种相对比较开通、开明的文化，中国的这种企业相对较少。在历史比较长的企业里头，万科就算一个，它是少有的下属能跟上级拍桌子吵架的企业。

套用一句比较通俗的话，如果你是一家“学习型企业”，你成长的机会会更大。

反思“演久成真”式商业思维

《巴伦周刊》中文版：瑞幸咖啡看上去也在讲述一个关于中国消费市场和年轻一代的故事，但最终以财务造假丑闻收场。您从瑞幸的经历中看到了什么样的趋势性变化？

何帆：瑞幸事件很复杂，它背后既有诚信问题、人品问题，又有商业“打法”的问题。造假的问题在硅谷也出现过。比如，一度被誉为“女版乔布斯”的伊丽莎白·霍姆斯(Elizabeth Holmes)，她创立的公司后来被认定为大规模欺诈。一家红极一时的独角兽企业一夜之间灰飞烟灭。

我的观察是，它在告诉我们：原来大家习以为常的一种商业思想可能已经走到了尽头。从“新经济”蓬勃发展以来，商业界有一种非常流行的一个“演久成真”的思路（fake it until you make it）。也就是说，“吹牛皮”吹到最后就可能成功。大家认为，“吹牛皮”不一定都会成功，但如果不“吹牛皮”，成功的概率会更低。

你用常识就能判断出这样的思路是不对的，但为什么它这么流行？我觉得这是一个值得去反思的问题。它很可能是因为，过去一段时间全球的流动性太多了，也就是钱太多了。过多的钱在追逐过少的好的投资机，才会“鼓励”这种“吹牛皮”的思维。以至于，大家相信钱能够买到市场规模、钱能买到消费者的忠诚、钱能买到更先进的技术、钱可以帮助一个企业进行行业整合……现在看起来其实完全不是这样。

我觉得那种“比快”的时代可能已经过去了，现在要回归到“比慢”的时代。如果你是刚刚进入一个没有竞争对手的市场，第一时间 “跑马圈地”会是一种好策略。但我认为，中国的市场环境现在已经到了竞争非常充分、必须“深耕细作”的时候。抱着“胜者王侯败者寇”的想法，不惜在“比快”的过程中撒谎、造假，未必就是好的策略。

《巴伦周刊》中文版：从您过去两年发表的一些报告来看，您似乎并不那么看好拼多多这家公司？

何帆：我在2018年、2019年都写过这家企业。2018年的时候，我当时其实没去拼多多调研。那时黄铮(拼多多创始人、董事长兼首席执行官)讲“北京五环外的中国人”，他把拼多多描述成“下沉市场”的参与者。当时我的基本的判断是，如果你只是关注“下沉”，你无非就是在一线城市“韭菜”被收割完之后，到“下沉市场”去继续“收割韭菜”。实际上越是“下沉”，你能够获得的利润空间就越薄，这无异于菏泽而渔。所以，我当时特别不看好这样一种商业模式。

后来我通过拼多多的供应商和用户发现，与男性用户相比，女性用户更喜欢拼多多那种购物方式，而且似乎与收入水平无关。2019年去拼多多调研后，我发现他们是一家典型的“理工男”企业：会做事，但不会讲故事。

虽然拼多多把自己与“消费下沉”联系在一起，但其实它的用户并不只是收入水平偏低的人。在对一些产品的需求上，收入高的人和收入低的人其实是一致的，比如，高收入人群和低收入人群都会去逛菜市场，都会在菜市场讨价还价。所以我觉得拼多多把这个故事讲偏了。

此前，拼多多依然遵循着那种电商的思路：打造一款“爆品”或者“网红”产品，然后就能赚一笔钱。后来他们发现这种模式很难持续下去。

现在，他们有一个雄心勃勃的计划，希望打造一条面向国内市场的产业链。从理论上来讲，我认为这是值得做的。原来很多中国企业都是为海外市场生产产品，所以实际上这是一个以外需为导向的产业生态系统。但现在外需订单在下降，需要这些企业回到本土市场，而很多外贸企业并不具备这个能力。

类似于电商这样的平台企业，理论上有能力形成一个利益共同体，整合整个产业链。这是一个正确的方向，与人与己都是有利的。拼多多现在也愿意干这件事情，它们在山东、浙江等地都在做尝试，但是能做到什么程度，需要继续观察。在这个过程之中，他们遇到了什么困难、又怎么来克服这个困难，是我现在在观察的。

我对拼多多并没有成见。如果这家公司在变，那么我的观点也跟着变。如果他做得好，那我会表扬他；如果做得不好，我就批评他。我对我关注的企业基本上都是这个态度。

狂飙突进的全球化无法持续

《巴伦周刊》中文版：回到产业链的问题上。近来关于全球产业链“去中国化”的说法加剧了经济学家们对于全球化退潮的担忧，但您曾指出“全球化速度太快会带来问题”，并认为“适度保护本国经济”并不完全是坏事。为什么？

何帆：如果说全球化突然之间退潮、供应链断裂，那对中国来说会是一场灾难。但问题是，我们过去习惯了自20世纪80年代以来的一个“全球化的黄金时代”。

那实际上是一个极其特殊的时代，而我们现在遇到的很多问题正是那种狂飙突进的全球化带来的。全球化最终是会给大家带来收益，但是它会引起很多与收益分配相关的问题。比如，资本、尤其是大资本获得的收益会更多，而普通民众获得的收益更少。

经济是嵌套在一个更大的政治社会生态系统中运转的，全球化发展速度很快的时候会带来社会的动荡，并导致很多的问题。这些问题本身会使得全球化无法再持续下去。

从历史上来看，也不是说只有全球化才能够促进经济繁荣。比如，美国在20世纪最繁荣的一个时期是50年代和60年代。当时美国并没有对外开放，经济中有很多领域是被保护起来的，为什么经济还很繁荣呢？是因为第二次世界大战把它的生产潜力全部激发起来了。那之后约翰逊总统提出“伟大社会”，主要是在关心本国经济发展和民生问题。

那个时候，美国的贸易保护程度是比较高的，但国内收入差距并不是很大。当时美国一个蓝领工人的收入和一个白领工人的收入大体是差不多的。但现在收入差距越来越大了，所以社会中的不满情绪就越来越多，民粹主义思潮就泛起了。

我们回过头来看，改革开放肯定是对的。但当外部环境已经发生变化、各个国家都是贸易保护主义，我们还一味地要进一步对外开放，未必能被接受。

我们已有的判断是非常准确的——我们的社会主要矛盾是人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。换句话说，中国现在最大的政治就是让中国的老百姓满意，而中国现在最大的经济也是让中国的老百姓满意。

《巴伦周刊》中文版：为了应对新冠疫情对经济的冲击，全球主要经济体都实施了力度空前的货币和财政刺激政策。结合全球金融危机后的经历，本轮大宽松是否会导致疫情过后出现通货膨胀风险？

何帆：短期内，如果不去救经济的话，通缩的风险更大。但从长期来看，未来我们可能会回到一个通货膨胀的时代，而原因不只是现在出台了这么多刺激政策。

过去十多年甚至二十多年，我们经历了一个很独特的时期——全球的通胀水平都很低，大家可能都忘了通货膨胀这回事。

这是由几个原因决定的。第一是因为全球化，有大量“中国制造”的产品压低了欧美国家的商品价格。第二是技术进步，它使得产品的质量提高而价格不变。我们现在对通货膨胀的统计很难把这种技术变化考虑进去。另外，那段时期中国和其他一些国家的储蓄率都很高，引起了伯南克所说的“全球储蓄过剩”，这压低了全球市场上的利率水平。同时，大宗商品价格过去十多年基本进入一个低位盘整时期。这带来了一种“低利率、低通胀、高增长”的奇特组合。

长期来看的话，这几个因素可能慢慢都不再起作用了。最明显的就是，全球贸易保护主义一定会提高价格水平。全球储蓄过剩的趋势可能也要结束了，中国的储蓄率也在下降。这样的话，压低全球利率水平的力量未来很可能就不复存在了。技术进步还会继续，但是它能不能像过去一样那么快、把价格水平拉低，这很难讲，因为它的边际效益是递减的。

所以，长期来看，我们可能会回归常态。如果出现一些新的变化，这些扩张性的财政、货币政策再加上经济回升，应该是会导致通胀压力的。但短期内仍需采取行动救活经济，没必要太担心通胀风险。

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就27日证监会此次表态来看，证监会并不倾向采用新《证券法》赋予的“长臂管辖权”直接对瑞幸进行处罚，而只是在中美跨境监管合作框架下，对瑞幸财务造假事件进行调查。

美国证监会依旧保有针对咖啡财务造假案的管辖权（包括处罚权）。

4月27日下午，此前自曝造假22亿元的瑞幸咖啡（Luckin Coffee Inc., NASDAQ: LK）公开表示，公司正在积极配合市场监管部门对瑞幸经营情况相关工作的了解。

据《财经涂鸦》报道，过去三周内，由证监会国际部牵头，并联合多个部门，已经对瑞幸进行了大量的调查工作。

公开信息显示，国务院金融稳定委员会已经不点名指出：“一些上市企业无视法律和规则，涉及财务造假等侵害投资者利益的恶劣行为”，包括中国证监会、银保监会、市场监督管理部门等多个部门都已介入瑞幸案的调查。

瑞幸案财务造假行为大幅提升中国公司赴美（在美）上市的信用成本，但情绪的归情绪，法律的归法律，任何国家都不会轻易使用“长臂管辖”的权利。

为何说不会轻易使用“长臂管辖”

2019年年底，中国新《证券法》正式颁布，第二条中第四款增设有关域外管辖的内容——在中国境外的证券发行和交易活动，若扰乱境内市场秩序，损害境内投资者合法权益，将会受到中国法律的制裁。

因此，即使瑞幸注册地位于美国的开曼群岛，证券存托凭证在美国纳斯达克交易所上市，只要其财务欺诈行为满足扰乱境内市场，或者是损害境内投资者合法权益的要求，理论上中国证监会均有权采取处罚措施。

自爆财务欺诈令瑞幸股价在一小时内经历5次熔断，跌幅一度高达81.3%，投资者损失惨重。据界面新闻报道，不少中国投资者因瑞幸的财务欺诈遭受损失，甚至有投资者损失数百万美元。

境内投资者合法权益受损的要求似乎已经满足，中国证监会对瑞幸作出处罚貌似也顺理成章。

但事实上，任何国家都不会轻易使用“长臂管辖”的权利，主要原因在于以下两点——

其一，避免引发管辖权冲突。

当一个国家的证券法能够进行“长臂管辖”时，一项证券交易行为将可能会受到多个国家的管辖，这时管辖权冲突的现象也就出现了。而管辖权通常被视作是国家主权中不可分割的部分。管辖权的冲突，可能会对他国主权产生侵害。

因此，各国普遍遵守着国际礼让原则。当已有外国证券法进行管辖的情形下，本国将基于礼让不再介入。

其二，避免司法、执法资源的浪费。

司法、执法都是有成本的，这些都需要税收的支持。如果芝麻绿豆大小的事情，便能够使得中国证监会启动“长臂管辖”的话，到头来浪费的还是纳税人的钱。因而，在这个角度上，“长臂管辖”的启动也需要一定的门槛。

但“长臂管辖”启动的门槛究竟是什么呢？目前，中国证监会尚未给出明确的章程指示，毕竟有关“长臂管辖”的条款首次写入《证券法》，缺乏相应的司法、执法实践。

美国证券法的“长臂管辖”标准

证券法“长臂管辖”的问题在美国法上可不是个新鲜事，早在1968年，美国法院就已经开始进行了制度探索。

既然瑞幸事件也与美国有着撇不清的关系，不妨看下美国法的规定。

结合美国法院的裁判案例以及Dodd-Frank法案的规定来看，美国证券法的“长臂管辖”遵守着这样的规则：如果一项诉讼是由私人提起的，证券法就只能管辖发生在美国境内的交易行为，所谓的“长臂管辖”并不存在；而若诉讼是由美国证监会或者是司法部提起的，则需要通过“效果测试”或者是“行为测试”。

“效果测试”和中国目前的制度差不多，规定即使证券交易行为发生在美国境外，但只要对美国境内产生实质性的、直接的、可预见的影响，美国证券法就有权对该行为进行约束。

“行为测试”讲的是只要发生在美国境内的行为是整个证券欺诈行为的关键部分，哪怕证券交易发生在美国境外且仅涉及外国投资者，法院依然能够依据美国证券法作出裁判。

可见，在“效果测试”下，美国证券法“长臂管辖”的门槛有三：实质性、直接性、可预见性。

首先，实质性要求可从两个层面上进行识别：其一，境内利益受损，相关投资者能够“感受”到相应的影响；其二，证券欺诈行为是针对美国居民进行的。就受有损失的投资者而言，若受损的美国投资者仅占较小比例，而外国投资者占据绝大多数时，法院通常持保守的观点，认为该情形并不满足实质性的要求。

这样说可能比较抽象，可以辅助IIT v. Vencap案进行理解。IIT是一家依据卢森堡法律设立的信托公司，其主张在投资巴哈马的Vencap公司时，受到后者的欺诈，并在美国提起诉讼。

在这个案子里唯一能和美国扯得上联系的是，存在300名美国公民和居民为IIT的基金份额持有人，并因此遭受300万美元的损失。

IIT主张被告Vencap的行为在美国境内产生了实质性影响，美国法院能够行使管辖权。

法院否定了这样的观点。法院认为，真正因证券欺诈而受损的为信托公司IIT，虽然约有300名的美国公民和居民为IIT的基金份额持有人，并受有300万美元的损失，但IIT的基金份额并非有意专门向美国的投资者们提供，其在招股说明书中已经写明基金份额不向美国公民或居民出售，且300名美国投资者所遭受的300万美元的损失仅占整个信托资产的0.5%。美国投资者们所遭受的这种程度的损失并不能称之为具有“实质性”的境内影响。

第二，直接性要求境外的证券发行或交易行为与境内影响之间应当具有因果关系。境内损害需要是由境外证券欺诈行为直接导致的，而不能由其他因素引发的。

第三，可预见性则是基于程序正义的要求，使得行为人免于为其无法预见的行为承担责任。因而，境内影响不能仅是一种巧合或者是偶然发生的事情，需要能够由实施证券欺诈的行为人合理预见。

如果套用美国证券法“长臂管辖”的适用门槛对瑞幸案件进行分析，则会发现中国证监会不应行使该项权利。主要原因在于难以满足“实质性”要件的要求。

对于实质性第一层面的要求，看似比较容易满足，毕竟铺天盖地的新闻表明已经有中国的投资者被“割了韭菜”，境内投资者利益受损毫无异议。

关键在于判定瑞幸财务造假是否是针对中国投资者进行的，而且目前并没有相应资料显示中国投资者所受损失占瑞幸全体投资者损失总额的比重。

进一步说，无论是2019年5月首次公开募股，还是2020年1月完成可转债和股票的发行，瑞幸的招股说明书中均载明不会向中国居民直接或间接发行、出售该证券。

承接美国法院在审理IIT案的逻辑，由于证券并非有意向中国投资者提供，难以满足证券欺诈针对中国投资者的要求，因而无法符合实质性要件的要求，中国证监会进行“长臂管辖”的话面临执法标准上的挑战。

可依据“跨境监督”条款调查瑞幸

虽然中国证监会不宜依照新《证券法》第二条第四款的规定对瑞幸进行“长臂管辖”，但并不意味着瑞幸进入避风港湾。

根据《证券法》第一百七十七条的规定：国务院证券监督管理机构可以和其他国家或者地区的证券监督管理机构建立监督管理合作机制，实施跨境监督管理。

境外证券监督管理机构不得在中华人民共和国境内直接进行调查取证等活动。未经国务院证券监督管理机构和国务院有关主管部门同意，任何单位和个人不得擅自向境外提供与证券业务活动有关的文件和资料。

这意味着，中国证监会可通过国际监管合作安排，对瑞幸展开调查，实施跨境监管。27日晚间，中国证监会就瑞幸事件发布的答记者问证实该观点。

通常而言，国际监管合作方式可划分为由国际组织牵头的多边监管模式和双边协作监管模式。

在多边监管合作层面上，2020年国际证监会组织启动了《磋商、合作及信息交换多边谅解备忘录》，中国证监会与美国证监会均签署了该备忘录。

根据该备忘录的要求，双方需要相互协助并提供信息交换。在此备忘录框架下，中国证监会曾向美国证监会和美国公众公司会计监督委员会（简称“PCAOB”）提供过14家境外上市公司相关审计工作底稿。

就双边协作监管而言，早在1994年4月，中国证监会就与美国证监会签订了“关于合作、磋商及技术协助的谅解备忘录”。2006年5月，双方再次签署相应的合作条款，重点关注在对方市场上市的公开发行公司的财务报告问题，同时也改进了跨境证券执法中的协作和信息交流。

而瑞幸咖啡的注册地开曼群岛，也于2018年11月与中国证监会签署了《证券期货监管合作谅解备忘录》，意在强化两地证券期货领域的信息交流与执法合作。

除此之外，2013年中国财政部、证监会与PCAOB签署的执法合作备忘录，涉及范围涵盖信息交流、证据协助、审计底稿“出境”、观察检查等，开始实施跨境会计监管合作。

在查处上市公司财务造假执法实践方面，中美两国证监会早有合作。早在2012年4月，中国证监会即披露，通过国际证监机构的协作机制，在美国证监会的协助下，查清了宏盛科技利用虚假提单骗取信用证承兑额4.85亿美元，虚增2005、2006年主营业务收入。

2017年，登云股份IPO造假一案中，涉及其美国子公司提前确认收入，导致合并报表利润增加，同样涉及中美两国证监会的合作。

尽管中美双方已经签署多份备忘录以及合作协议，并且在查处上市公司财务造假方面早有合作。但4月21日，美国证监会在其发布的名为《新兴市场投资涉及重大信息披露、财务报告和其他风险，补救措施有限》的声明中仍着重指出，PCAOB在获取对在美上市中国公司进行审计所需的基础工作文件方面能力有限。

中美在审计监管方面存在的合作障碍被重新提出。

该方面的合作障碍主要源于两国监管法律规定的不同。按照美国法的规定，美国证监会和PCAOB拥有对在PCAOB注册的国外会计师事务所入境检查的权利。而按照中国《证券法》的规定，境外证券监管机构不得入境调查取证。

中国证监会在2020年4月27日晚的答记者问中表示，对于美国PCAOB要求入境检查在PCAOB注册的中国会计师事务所，双方合作从未停止，一直在寻找一个各方都能接受的检查方案。

2016至2017年，中美双方对一家在PCAOB注册的中国会计师事务所开展了试点检查，中方团队协助PCAOB对会计师事务所的质量控制体系以及3家在美上市公司的审计工作底稿进行了检查，试图找到一条有效的检查途径。应该说，双方合作是有成效的。

可以预见，由于无法满足“长臂管辖”的实质性要求，中国证监会不会直接对瑞幸财务造假案作出处罚，处罚权仍握在美国证监会手中。

但由于中美之间存在国际证券监管合作安排，中国证监会仍将对瑞幸进行深入调查。而瑞幸事件和由此引发的中概股信任危机或将力推中美跨境监管合作升级。

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距离瑞幸造假已过去一周，蝴蝶效应还没停息。神州租车的股价在2港元上下徘徊，租车行业也正酝酿着新的格局变动。

4月8日，悟空出行联合创始人兼CMO朱旭告诉虎嗅，悟空不久前拿到国际连锁汽车租赁品牌安飞士（Avis）的中国区独家品牌许可授权。目前正在搭建国际标准化的租车服务体系，将在7月份启动安飞士租车的国内业务。双方合作的紧密程度仅次于合资模式。

悟空出行旗下的租车平台用户偏向于年轻群体，自驾游用途居多。安飞士则在商务用车市场享有较高知名度，受众群偏向高端个人与企业。加入安飞士这样的中高端租车业务，恰好为悟空出行的企业及个人商务用车的空白市场作了补充。

但情况变得复杂。4月9日晚，《深网》报道称，携程正在洽谈收购神州租车、整合一嗨租车业务，做大携程租车平台。从目前神州租车和一嗨租车的针对用户看，前者主要对个人，后者专注于会议与企业用车，二者业务形成互补。

一位业内人士告诉虎嗅，“这事很正常，之前携程想收购一嗨没有成功。神州现在价格便宜，携程动手是意料之中。”

按照汽车保有量来看，中国汽车租赁公司的前三名为神州租车、一嗨租车、悟空租车。不论神州租车被收购真实与否，悟空出行联姻国际租车巨头安飞士，足以改变租车市场的现有格局。

安飞士联姻悟空出行

中国的出行领域被认为有万亿市场规模，业内一般将市场划分成即时出行和预约出行，前者对应的是滴滴等网约车平台，后者对应的神州、悟空等租车平台。

疫情之下，租车领域的长、短租以及企业用车市场被打开，使得租车平台的服务更细分。

悟空出行的业务包括自驾租车、车辆集采、车辆后市场服务等。安飞士的加入，实际上为悟空出行增加了一个租车领域的品牌，对悟空租车个人化、年轻化的用户群体作补充。

安飞士是全球车辆规模第二的租车公司，市值仅次于赫兹（Hertz），目前有车辆约66万辆。在全球的企业客户中拥有较高知名度，全球范围内的跨国企业订单多，如IBM、苹果、阿联酋航空。而在租车领域的个人长短租业务与企业长短租业务中，悟空租车恰恰欠缺后者：在企业客户中没有知名度，尤其是合资企业。

二者都是加盟模式，但形式有很大不同。悟空的加盟模式类似于平台加盟，安飞士的加盟模式则类似于品牌连锁加盟。

加盟安飞士需要符合其全球统一的车辆及门店服务标准。加盟商的服务必须达到完全标准化，店面也要按照国际标准改门头、统一着装、提供流程与细节全球统一的服务。

悟空的加盟模式下，平台只作为导流平台之一，不用“养”加盟店。换句话说，加盟商自负盈亏，自己承担门店、人员以及运维成本。“我只要带来其门店占比30%以上的订单增量，他（加盟商）就已经很满意了。”朱旭称。

如此严苛的条件，为什么会吸引供应商加入？

商业发展的普遍规律是，大品牌不断吞并小品牌。后者没有品牌知名度，很难获得稳定客流，租车公司同样面临这个问题。

不光是中、小租车公司，一些拥有几百辆车的大、中型租车公司也有这样的困扰。神州、首汽这些知名品牌下，小公司基本没有竞争力。单店模式很难生存，租车公司需要品牌加持，形成越来越多的个人和企业客户需要的品牌化、标准化的服务。

朱旭透露，“在公布与安飞士合作的消息之前，已经有很多嗅觉敏感的租车公司过来找我们寻求合作，他们之前就是安飞士的中国供应商。”安飞士带给加盟商的，不光是导流的订单，还有强大的品牌背书和影响力。

企业用车市场目前的市场规模在600亿到800亿之间，未来三到五年内可能会增加至上千亿。

神州租车主要是个人用户，一嗨租车重点在会议与企业用车，而安飞士在外资企业也就是高端客户上的优势，恰是悟空租车在细分市场上拉开差距的关键。

行业新格局就此酝酿中。

神州租车被抄底？

若神州租车与一嗨租车最终实现整合，悟空出行将直面携程大出行，变数随之而来。

据金融时报报道，为最大限度降低瑞幸造假事件的牵连，陆正耀或考虑辞去神州租车董事长一职。因为谁也无法确定，投资者对“神州系”的信任何时能恢复。

“这个确实还是个抄底的事儿，现在神州租车的股票跌入低谷，携程账上有现金，股票还值钱，股权加现金就能搞定。所以收购这事儿没准还真能成。”上述行业人士表示，携程收购神州租车有着充足的合理性。

他认为二者的整合是存量合并，并未出现新的竞争者。再加上一嗨租车一直都是携程导流的平台，其业务没有突飞猛进地发展。携程和一嗨的合并，使得目前头部租车平台的经营思路趋同，这反而给了具有差异化经营平台的机会。

虎嗅得到的消息是，曹操出行也在与神州租车接触，洽谈收购事宜。

接触神州租车的买家被接连曝光，未免过于巧合。也有不少分析指出，收购接触确有其事，但充其量是神州租车为了摆脱瑞幸的负面影响，故意放出风声，转移舆论焦点。

“其实瑞幸事件对于神州租车没有太大影响。”朱旭认为，瑞幸造假是资本层面的，不是咖啡的品质或卫生状况的造假，而是运营数据的造假。“喝瑞幸咖啡的人不会觉得瑞幸咖啡变坏，只是怕瑞幸会倒赶快用掉券。”也就是说，瑞幸咖啡质量没有变化，只是瑞幸的品牌形象和持续性受到损伤。

对于神州租车，道理同样如此。陆正耀作为神州和瑞幸的董事长，其个人不受信任可通过换董事长解决。而品牌形象受损，对神州的业务不会有太大影响，因为神州租车的服务质量、租车租金等关键要素并未发生变化。

而从业务角度看，资本市场上的挤兑，重资产模式下的神州租车未必能够全身而退。

神州租车采用自营模式，即人、车、场地都是自己的。这种模式下重资产、重运营，租车平台需要买车、建站点、组团队以及进行车辆的养护维修等。

但不同的租车模式有不同的优势。自营模式的服务标准化程度高，每单成本更低，还能利用车队不断的翻新和折旧带来资产的优化。也是由于神州租车的重资产大手笔营销，其发展速度和市场知名度在租车市场遥遥领先。

“客观说，如果当时悟空有钱，可能会在一些核心城市考虑重资产”。朱旭称，重资产租车平台的扩张速度很慢，行业里没有人有耐心投很多钱重新建一个重资产模式的租车公司，因此悟空才选择了平台模式。

此次嫡系产品牵连导致的租车行业内部环境变化，搅弄着行业格局的同时，也潜藏着机遇。

“其实神州在租车领域发展得很慢，几年前看神州什么样，现在它还是什么样。它的网点、车型、服务……没有太大的变化，反而它把精力放在了神州专车上。”业内人士称，神州租车近年来的发展还是出乎业内人的意料。

而这次事件后，“不排除有用户觉得神州租车有问题，会选择其他租车品牌。这对悟空和其他的租车同行也是一个机会。”朱旭认为，神州租车的动作本质是等待用户对资本市场的负面事件作出反馈。而竞争对手的失误，恰恰是其他平台的机会。

争夺疫情催生的新市场

新冠疫情对租车行业造成的巨大打击，在全国复工驱动下逐渐微弱。对伺机而动的租车平台来说，这无疑是难得的机遇。

一位租车公司CEO此前告诉虎嗅，疫情期间租车公司订单损失达50%。朱旭告诉虎嗅，“清明节，悟空租车的订单创了新高，基本上恢复到节前七八成的水平。比去年同期还要高。”虽然不比以往能增长3到5倍，但现在的增长速度预示着市场正在恢复。

以往租车订单大多来自于旅游出行，但现在，通勤出行的租车需求大幅提升。

一般租车平台，长短租业务中，短租的订单量大，在业务占比中较高。而这次疫情让短租和长租的订单量都得到了很大提升。一方面是人们对于公共交通出行仍旧保持着谨慎的态度，使得上下班的通勤租车多了起来，另一方面，公司处于安全考虑，会给予员工租车补贴。

“有的企业会给员工提供福利，贴点钱让员工低价租车通勤，也有给员工安排班车的。”朱旭觉得，租车上班的安全和便利性，使得通勤需求可能成为长期的状态。

以目前的疫情发展情况看，出行防控的长期策略，会帮助用户逐渐建立通勤上下班的习惯。而出行限制下，人们对外出的欲望更大，也一定程度上会造成报复性的出行消费。

疫情所教育的用户，催生的市场增量，正是悟空出行、神州租车等频频动作后的最终目标。而更大层面上，安飞士的品牌效应带动了企业服务的高端市场竞争，标准化服务成为核心竞争力。

而对神州租车来说，不管是被悟空出行业务“抄底”，还是被资本抄底收购，其都将成为行业格局变化的关键。

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受此影响，美股开盘前，瑞幸咖啡盘前跌幅逾80%，盘中曾暂停交易6次。截至当日收盘，瑞幸咖啡报每股6.4美元/股，较上一交易日跌75.57%。

这举例瑞幸咖啡2019年5月17日登陆纳斯达克，才过去不到一年时间。瑞幸咖啡首次公开发行募资规模达6.95亿美元，IPO联席主承销商为瑞士信贷、摩根士丹利、中金公司和海通国际，安永为其审计机构。

有法律界人士指出，如果瑞幸造假属实的话，公司将面临美国证监会的天价罚单，公司的董事、高管会面临美国司法部将启动的证券欺诈刑事调查和起诉；符合条件的公司股东、投资者，将很有可能向公司的董事、高管以及造假行为发生期间的投行、律师、会计师事务所等专业服务机构提起民事集体诉讼，索取巨额赔偿。

个别高管所为？

根据瑞幸咖啡公布的初步调查结果，从2019年的第二季度开始，该公司首席运营官（COO）兼董事刘剑以及向其报告的几名员工出现不当行为，包括捏造某些交易。特别委员会建议采取一些临时补救措施，包括暂停刘剑和其他相关员工的职务，以及中止与已确定的虚假交易涉及方的合同和交易。目前，公司董事会已接受了特别委员会的建议。公司将采取所有适当措施，包括针对不当行为个人的法律诉讼。

不过，不少专业人士都认为，这样大规模的造假不太可能是个人所为。

“瑞幸涉嫌财务造假，是这种系统性的、全流程的造假。我们是根据瑞幸昨天董事会特别调查委员会所发布的声明，以及之前美国浑水公司所发表的做空报告，根据这些可能存在的事实综合来看，这种系统性、全流程的造假，不太可能是个别高管一人所为。” 中国浦东干部学院理论经济学博士后刘安对此表示。

老虎证券投研团队认为，瑞幸公告指责刘剑涉嫌从事捏造交易的不当行为，并虚假交易22亿元，这样从法律上，将最大责任归结给个人，理论上其他高管、独董就可以尽可能降低责任，比如被指控监管不力等，而公司的最大过错，也就是不当陈述（Misrepresentation）以及忽略重大事实（Omission of Material Fact），从一定程度上降低法律责任。

或面临严重法律后果

浙江裕丰律师事务所厉健律师表示，瑞幸咖啡在美国或将面临行政处罚、刑事制裁、投资者巨额集团诉讼的严重后果，但在国内是否会受到制裁还有待进一步观察。

厉健表示，瑞幸咖啡自认财务造假，当天股票市值蒸发折合人民币近350亿元，法律后果很严重，或包括行政处罚、刑事制裁、证券民事赔偿诉讼等。

“上市公司财务造假属于典型的证券虚假陈述行为，瑞幸咖啡、相关董监高及中介机构或将面临投资者集团诉讼，根据股价跌幅估算，赔偿金额可能高达几亿甚至几十亿美元。” 厉健律师介绍。

刘安也谈到了“瑞幸涉嫌造假事件”可能的法律后果。他提到了2001年的美国“安然事件”，“如果这次瑞幸造假的情节属实的话，首先公司必然会受到美国证监会行政执法的天价监管罚单，包括从交易所退市——这将难以避免，十有八九会导致公司破产。”

“其次，公司的董事会成员和高管将面临着美国司法部所启动的《证券欺诈刑事调查和起诉》，或有牢狱之灾，如果说他们不能达成刑事和解的话，面临着将是最高不超过25年的监禁刑期。刘安表示，具体要根据他们造假的情节和事实认定，由美国的法院来最终认定。

刘安进一步指出，符合条件的公司股东和投资者，将很有可能向公司的董事、高管以及造假的欺诈行为，发生期间的投行、律师、会计师等专业服务机构提起证券的民事集团诉讼，索求巨额的赔偿。

据悉，美国已有多家律所对瑞幸咖啡提起集团诉讼，控告瑞幸作出虚假和误导性陈述，违反美国证券法。目前，该项集团诉讼已于2月13日在纽约南区地方法院立案。4月13日为集团诉讼首席原告截止日期。

而寻求索赔的主要依据法律是美国1933年证券法和1934年证券交易法。2004年，美国证券市场开始实施近10年来最严厉的针对上市公司财务和公司治理的《萨班斯-奥克斯利法案》（Sarbanes-Oxley）。

该法案以维护广大投资者利益为宗旨，对惩治公司财务欺诈、会计职业监管、规范企业治理和加强证券市场监管作出了规定。其中针对上市公司及审计机构增加了许多严厉的法律措施，如故意进行证券欺诈的犯罪最高可判处25年监禁，对犯有欺诈罪的个人和公司分别处以最高500万美元和2500万美元罚款。故意破坏或捏造文件以阻止、妨碍或影响联邦调查的行为被视为严重犯罪，将处以罚款或判处20年监禁，或予以并罚。

此外，执行证券发行的会计师事务所的审计和复核工作底稿应至少保存5年，任何故意违反此项规定的行为，将予以罚款或判处20年监禁。公司首席执行官和财务总监必须对报送给美国证券交易委员会的财务报告的合法性和公允性进行宣誓，违反此项规定的将处以50万美元以下的罚款或判处5年监禁。

另外，对于会计师事务所、投行等中介机构来说，“如能证明瑞幸涉嫌造假欺诈存在共谋行为，则必然承担法律责任。”不过刘安表示，从中介机构专业独立性角度来看，这种可能性不大，“如果从专业角度应当发现造假而没有发现，同样要因为过失而承担向投资者赔偿的民事法律责任。”

事实上，美国证监会对财务造假的处罚向来都是重拳出击。以美国安然公司财务造假案为例，公司被美国证监会罚款5亿美元，股票停止交易，公司宣告破产。直接造假者、首席执行官弗里·斯基林被判刑24年罚款4500万美元，财务欺诈策划者费斯托被判6年监禁外加2380万美元罚金。安然投资者通过集体诉讼获得高达72亿美元的和解赔偿金。三大投行花旗集团、摩根大通、美洲银行因涉嫌财务欺诈被判有罪，向安然公司的破产受害者分别支付了20亿、22亿和6900万美元的赔偿罚款。

不过，老虎证券投研团队认为，瑞幸与安然还有一些区别， 目前瑞幸还是在以“最小法律代价”的方式进行推进，原则上是有可能将责任推给COO一个人，而公司只承担虚假陈述与忽略重大事实的后果。投资者后续进行的索赔，也主要是针对这两个焦点。

拖累中概股

“美国是一个很重视诚信的市场，瑞幸自爆涉嫌造假的事件，应该说是一个非常严重的商业犯罪的问题。尽管说这是个小概率事件，但它产生的影响不会小。”某股份行投行高管表示。

而事实上，这也给中概股带来了非常糟糕的影响。

知名做空机构浑水（Muddy Waters Research）CEO Carson Block4月2日在通过电子邮件发给彭博的一份声明中表示就表示：“瑞幸证明了我们在市场上需要卖空者的确切原因。” Block 写道：“当我们读到这份报告时，我们相信它是可信的，这就是为什么我们采取了立场。这再次给美国决策者、监管机构和投资者敲响了警钟，让他们认识到中国公司对美国市场构成的极端欺诈风险。”

“瑞幸咖啡属于快速消费品行业，而像此前香港上市的快消行业公司辉山乳业也同样曾被浑水做空。事实上，快消行业的公司消费数据和收入容易估算，因此在这一事件之后，未来做空机构可能会更加关注，针对快速消费行业，尤其是食品领域的上市公司。”上述股分行投行高管说道。

老虎证券指出，中概股在美股市场上数次被爆财务造假，其实已经产生了不少后果，在美上市的其他中国公司估值容易偏低，流动性也会跟欠缺。瑞幸此次造假行为更是恶化了中概股的整体投资氛围。

除了面临投资者的巨额索赔、监管的巨额处罚之外，此后监管也可能出台更严厉的法案，而国内的证监会也可能因此加强离岸公司的监管。

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作为瑞幸咖啡的多轮投资机构，愉悦资本向新浪科技回应称，瑞幸是一家公众公司，请以SEC官方披露信息为准。

另外愉悦资本方面称，截止目前并未出售任何瑞幸咖啡股票。

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