蜗牛派近日，光大证券研究所发布电商行业研究报告《电商行业首次覆盖报告：电商二十岁，成年人的世界没有容易的事》，从电商的本质、物流、支付、商家、流量变现及商业模式等多方面剖析了二十年来我国电商的发展，并以拼多多、阿里巴巴、京东、唯品会为分析案例，给出了投资建议及风险提示。
◆ 电商二十年，电商渗透率问题的再探讨：虽然目前我国电商渗透率已超过20%并位居全球首位，但是快消/食品行业规模超过3.5/8.7 万亿，电商渗透率仅7%/13%，未来快消/食品等行业线上化将驱动渗透率继续提升。
◆ 电商的核心本质——流量经营效率：在电商过去的20 年中，部分电商平台在物流/支付方面的体验优势成为了其获取流量的有效手段。然而随着基础设施的完善，物流/支付逐渐成为了标准化服务，未来电商平台间的竞争将逐渐集中于流量运营效率，其核心是用户全生命周期价值最大化。
◆ 互联网行业整体流量红利将尽，低线下沉流量红利凸显：随着城市化水平的持续提高，低线城镇电商潜力正在逐步释放。2017 年一线城市与三/五线城市电商渗透率差已经从2013 年的19/28pct 迅速收窄至12/23pct，低线城镇的电商需求正加速释放。
◆ 内容化与会员制提升用户全生命周期价值：内容化/会员制是提高用户全生命周期价值的有效手段。淘宝与拼多多用户日均使用频次分别为4.08/4.26 次（2018 年11 月），在行业内占据绝对领先地位。亚马逊Prime会员的成功已经证明了会员制在电商行业的有效性。阿里88VIP 以及京东Plus 会员也已经开始在增强用户粘性方面产生效果。
◆ 供给端质量是提升流量价值的必要保证：近年来多次出现的“二选一”现象是优质品牌商稀缺性的集中体现。未来随着电商平台间竞争加剧，对优质供给资源的争夺将成为常态。电商平台通过自有商品及扶植新品牌的方式对供给端进行改造，是下一个阶段提升流量价值的必要手段。
◆ 投资建议：重点推荐拼多多（PDD.O）、阿里巴巴（BABA.N）电商行业渗透率仍未到顶，快消/食品等品类规模大且电商渗透率低，新零售等商业模式将挖掘此类消费线上化的潜力，带动电商规模继续增长。未来在前端通过内容化及会员制方式最大化用户全生命周期价值将成为行业趋势，在后端通过自有商品及品牌扶植等策略进行供给端布局的平台将在未来占据优质商家资源。重点推荐拼多多（PDD.O）及阿里巴巴（BABA.N）。
拼多多（PDD.O）：拼多多平台必选消费品占比较高，在宏观消费承受下行风险的时点具备业绩层面的安全边际；被社交电商激活的电商潜在用户将持续释放低线市场增量空间；公司扶持代工厂商品牌，持续挖掘高性价比商品供给。维持“买入”评级，上调目标价至32.4 美元/ADR。
阿里巴巴（BABA.N）: 阿里的组织能力与企业文化保证了员工旺盛的创业激情与战斗力；新零售、云计算等前瞻性的业务布局为公司在未来5-10年的业务发展指明了道路；弹性而高效的组织架构确保业务执行落地的效率。首次覆盖给予“买入”评级，目标价221 美元/ADR。
