蜗牛派变美是当代中青年无止境的追求，催生医美行业高速发展。行业经历了2010-2016年的野蛮发展乱象丛生、2017-2018年血雨腥风严厉整顿，目前在需求加速释放及行业规范发展下有望渐入佳境。本文深入分析医美行业现状、拆解产业链架构及价值分布，绘构行业全景；提出上游看技术壁垒、中游看外延扩张、下游看商业模式，建议关注各受益环节龙头企业。
■颜值经济崛起，美容技术升级。①医疗美容按介入手段可分为手术类、非手术类（轻医美）：近年来轻医美因技术灵活、创伤小、恢复期短、风险低而受到欢迎，主要包括肉毒针、玻尿酸填充、水光针等注射类项目，超声刀、热拉提、热玛吉等无创年轻化项目，皮秒等激光项目以及线雕等其他类项目。②起源于英国，兴盛于美、韩：美国医美行业的繁荣催生出了以Allergan（全球医美原料巨头）、Realfresh（全球最大的医美社区平台）为代表的龙头企业，韩国医美行业的快速发展诞生了MedyTox、大熊制药、Hugel、Humedix等多家原材料药品生产公司，同时也诞生了BK东洋医院、原辰医院、梦想整形外科等全球闻名的整形医院。③我国医美市场规模达1448亿元人民币（其中上游占比约10%，中游占比约85%，下游占比约5%），年增速远超全球平均水平，5年CAGR达31.79%，结构上看，非手术案例占比逐年提高，2018年达71%，轻医美趋势明显。
■需求加速释放及行业规范化双轮驱动行业良性发展。①需求端：2018年，我国每千人医美诊疗次数约为14.8次，约为日本的一半，韩国的六分之一，体现我国医美渗透率增长空间广阔；受明星效应及西方观念影响，医美社会接受度提高，18年超六成消费者持正面态度。互联网医美平台持续教育，催化消费意识转变，推动医美消费年轻化、大众化；医美行业复购率达92%，促进存量市场持续转化。②监管端：我国医美行业发展早期黑医生、黑诊所、黑培训、黑药械“四黑”乱象扰乱市场秩序，2017年5月至2018年4月国家卫生健康委等7部门联合开展打击非法医美专项活动，严厉整顿行业，政府查处+严监管下利润收窄导致的自然淘汰促使行业加速洗牌，2018年共注销34508家医美企业，约为2016年的3.8倍。
■行业发展趋势：透明度提升+精细化运营+生态化发展+金融化衍生品。①互联网医美平台通过PGC端打造新媒体矩阵，全面科普医美知识，UGC端KOL+KOC创造丰富内容，推动行业透明度提升。②竞争加剧+审美多元化推动医美行业从粗糙式、流水线式的操作方法向精细化的操作方式演变。③在行业整合的过程中，以华熙生物为代表的龙头企业进行生态化布局是必然的趋势。④互联网的介入为消费分期产品提供了发展的沃土，轻医美趋势下行业风险降低+医美服务标准化+消费者对医美认识科学化为医美保险发展提供了成熟的环境。
■产业链结构：上游原料及药械供应商+中游服务机构+下游获客平台。医美行业上游为药品原料及药械供应商，主要从事玻尿酸、肉毒素等药品及激光等器械的研发、生产。中游为服务机构，主要包括公立医院整形美容科、民营医疗美容医院以及众多小型诊疗机构。下游为获客平台，主要包括线下美容院、医院等导流机构、线上搜索类平台以及垂直类医美平台。我们以玻尿酸为例对医美行业价值链进行拆分，每毫升玻尿酸终端付费约857元，其中原材料成本占比约3.5%；药械生产商加价占比约31.5%；经销商及医疗机构加价占比共约65.0%，其中经销商加价约15%，医生提成约10%，营销及获客约占40%。
