华菁证券-教育行业报告-回归本源：补习行业解密

报告简介：

回归本源：补习行业解密本入门级主题报告中，我们更新了对于充满活力的中国线上及线下补习市场的观点，同时对主要行业参与者的相关情况进行介绍。

报告介绍了我们对家长消费心智的分析，旨在提供一个新的维度来了解中国非教育相关的补习消费。

我们认为中国教育板块值得长期投资；重申对好未来和新东方的“买入”评级，因两家公司在全国处于明显的领先地位。

在《中国教育行业回归本源》系列报告的第三篇里，我们向投资人提供我们针对中国充满活力的补习市场的最新观点，尤其是在新冠肺炎疫情的冲击对用户行为产生结构性影响之际。

人口结构仍是该行业的一大推动因素，除此之外，我们还探索了促使中国家长的花钱给孩子补习的非教育相关因素。我们的消费心智分析采用大量数据来评估影响家长做出决定的“情感”因素。行业关键动态也是我们的关注点，报告也提供了针对中国补习行业主要上市公司和非上市公司（包括猿辅导、作业帮、一起作业、VIPKID）的相关指标。分析所使用的数据主要来自国家统计局、与行业从业人士进行线上交流了解到的行业近况以及公开的公司数据。

不只为教育–补习行业非教育相关的推动因素：我们认为中国家长给孩子在补习上的花费不止是为了相关功能价值（即考试提分），也是为了情感价值，因补习能降低学生和家长面对同侪压力的不安及焦虑。这种“情感价值”亦将推动补习行业的进一步整合，因家长常常认为全国性的头部补习机构（如新东方和好未来）相比小机构能够施行相对出色的品质控制，由此在学习上和社交上为学生提供更强大的“安全网”。

其他推动因素–人口和城镇化：过去10年，城镇化趋势加快了城市地区K-12（中小学及学前教育）学生人口的增长，或将使K-12学生基数在未来10年不断扩大。

大班线上补习：我们认为，大班线上补习模式显著提升了面向大众市场的补习产品供应，但商品化的补习产品也引发了获取用户上的激烈竞争。我们在对线上及线下教学模式的盈利模式及获客成本等关键指标进行横向对比并分析后表明，虽然大班线上补习模式在“单个学生生命周期利润”方面仍不及线下小班模式，但随着学费和学生留存率不断提高，头部线上大班补习机构或将在未来几年进一步提升盈利能力。

线下补习：我们认为作为补习体验的质量标准制定者，新东方和好未来将继续从本地补习机构吸引来更多学生，两家公司将专注于在新一线和二线城市进行扩张。

估值。我们对好未来（TALUS，目标价：85.00美元）和新东方（EDUUS，目标价：155.00美元）均给予“买入”评级。

两家公司面临的主要风险：扩张速度不及预期，监管法规变化。

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