东吴证券-数百款银行理财破净，是结构性牛市的水源吗？

报告简介：

居民资产荒！银行理财“破净”等五大催化剂加速推动零售金融变局。

①银行理财迎来资管新规时代首次实质性“破刚兑”挑战。据央视新闻报道，截至6 月28 日共有391 支理财产品净值跌破过1 元，浮亏主要受债市波动影响。资管新规体系下，未来净值波动常态化，虽然我们强调银行理财产品收益总体仍然可靠，但居民对无风险收益的信仰显然被打破，我们判断银行理财竞争力的下滑将显著利好权益型基金、保险等金融产品。

②居民投资最便利的货币基金及银行“类货基”现金管理类理财产品收益率同样快速下行，目前余额宝7 日年化收益率已降至1.421%，而“类货基”

虽然仍有+140BP 利差（大部分产品收益率仍达到2.7%~3%），但后续随着资管新规过渡期确定、现金管理类新规正式落地，我们判断此类产品收益率也将快速下行趋近于货币基金，居民理财资产荒趋势仍会延续。

③银行结构性存款此前享有“高收益+短期限+实质性刚兑”优势（收益率上限可突破4%），但由于上半年企业在流动性宽松环境下利用结构性存款进行“资金空转套利”，导致监管层6 月再次窗口指导。我们判断结构性存款未来规模下降、收益率下行。在此背景下，银行大额存单成为了更稀缺品种（定价为基准利率上浮50%~55%），但由于发行额度本身受控制、投资限额至少20 万等条件制约，我们判断也无法大量承接零售资金，同时商业银行考虑负债成本压力，预计也将逐步下调大额存单发行利率。

④信托受资管新规冲击最为明显，2019 年以来部分公司接连暴雷、产品逾期违约打破刚兑预期、新发行产品收益率同样下行、监管持续限制通道类及融资类等传统业务模式。我们判断，虽然一些信托公司目前仍在努力实现刚性兑付，但顺应资管行业“打破刚兑”的变革趋势，个人客户对信托配置的比例短期将有所降低，而部分高风险偏好资金可能流向权益市场。

⑤上证综指与公募基金近几年收益率表现严重分化，过去四年半上证综指累计下跌15.7%，而机构投资者业绩优异，存续股票及混合型基金2016 年以来的复权净值增长率，仅算数平均数就达到+32%，大幅跑赢指数。我们判断这一现象将形成深刻的教育意义，引导大量个人投资者选择借道公募基金投资权益市场，继而进一步推升核心优质资产的估值。

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